9月13日，美国8月13日星期二晚宣布CPI虽然同比继续下降(同比8.3%) vs. 前值8.5%)，但下跌幅度低于预期(8.1%)，尤其是核心CPI环比明显强于市场想象(0.6%) vs. 预期的0.3%）。这再次引发了市场对美联储必须加快紧缩的担忧，也引发了市场对本月美联储暴力加息的预期，未来几个月继续大幅加息的前景也升温。预计下周100基点加息的概率将从22%飙升至47%，75基点加息的概率也将增加。

同时，受情绪影响，资产价格反应剧烈。美国股市大幅下跌，特别是纳斯达克指数下跌5%以上，标准普尔指数下跌4.3%，道指下跌3.9%，10年美国债券利率跃升至3.4%，美元指数再次接近110，黄金也大幅下跌，典型的紧缩担忧交易特征。

受此消息影响，9月14日a股三大股指集体低开，上证指数低开1.20%，深成指低开1.45%，创业板指数低开1.50%，房地产、医药、煤炭等跌幅居前，两市只有100多只股票高开。随后，在资金的推动下，跌幅收窄。

巨峰投资顾问高级投资顾问丁振宇认为，美国通货膨胀已经下降，但8月份CPI上涨超过市场预期的8.1%，预计9月份将继续大幅加息。目前，中美经济周期不同。美国正处于从过热到衰退的过程中，而中国正处于复苏阶段，中美货币政策自然会出现周期性错位。

事实上，美联储今年已经加息了四次，但中国继续放松，而不是加息。对于a股来说，短期内不可避免地会受到美联储加息的影响，但基本面并不支持a股的深度调整。

巨峰投资顾问高级投资顾问谢后勤认为，美国于8月宣布CPI 8.3%高于预期8.1%，通胀下跌低于预期，加息概率基本确定，甚至可能超过预期加息75个基点国经济任务重心仍在稳步增长，中国8月份CPI数据下降，货币政策还有进一步宽松的空间，因此，美联储加息的预期暂时不会影响中国货币宽松的基调。昨晚美股三大指数大幅下跌，对a股的短期情绪影响更大，A股票的走势已经牢牢绑定到国民经济复苏和稳定增长的政策上，短期冲击后仍有可能继续自身的节奏。

中金公司认为，如果通胀超出预期，美联储该怎么办？直接影响是美联储将于9月份FOMC75个息75个基点，将使联邦基金利率区间提高到3%~3.25%。值得注意的是，通通货膨胀数据公布后，市场也出现了9月100个基点的讨论，但不成熟，也需要其他更强大、更令人信服的数据来支持，如8月零售数据周四、9月密歇根大学消费者通货膨胀预期周五等。此外，由于美联储将于下周召开利率会议，本周是一个沉默的时期，美联储官员无法与市场沟通他们的想法，临时改变利率也需要更大的勇气。

对于后续通货膨胀趋势，重申通货膨胀顽固观点：这一轮美国通货膨胀粘性强，由于两个螺旋支撑，一个是劳动力短缺，劳动生产率增长工资通货膨胀螺旋，另一个是美国产业集中，企业定价权利润通货膨胀螺旋。在这两个螺旋作用下，美国通胀的可持续性增强了。如果美联储想控制通胀，它需要打破这两个积极的反馈，这需要比以前更强大、更持久的货币紧缩。鲍威尔在这里Jackson Hole会上的讲话表明了态度，加息将是难而正确的事情。

在定量方面，该模型显示了美国的核心CPI到2024年底，同比增速可能很难回到2%。为了抑制通货膨胀，美联储可能需要从今年年底到明年年初加息到4~4.5%，之后不会大幅加息，因为如果加息过于激进，可能会大幅增加美国政府债务偿还压力，这是难以承受的重量。但也不会很快降息，因为过早降息可能会重蹈20世纪70年代的覆辙，导致通胀失控，这是不可再犯的错误。总的来说，美国货币政策预计将在未来6-12个月内保持紧缩。

现在股票和债券处于尴尬的位置。转机仍需等待第四季度，以验证通货膨胀是否能有效下降，以及美联储政策的下降。第四季度和明年初将错过完成政策紧缩任务和衰退压力。预计控制仓位依然是较好的选择，现金可能继续相对跑赢，而股、债、黄金和大宗商品都可能没有明显的机会甚至不排除还有下行压力，除非是已经明显跌出价值的资产，如3.5%以上的美债或者14倍以下的美股，黄金也会有压力。最大的下行风险来自未来的意外和巨大的外部供给影响。

国盛证券认为，美联储官员从未明确表示支持加息100，因为对通胀的判断距离9/22议息会议只有一周左右。bp，9月加75bp还是大概率事件；11月加75bp还是50bp9月至10月仍需观察经济和通胀数据，但如果11月只增加50个bp，12月更有可能加50bp；明年2月的概率是25bp，但将在明年下半年停止加息并开始降息。因此，11月将是观察美联储政策立场是否转变的关键窗口，未来两个月资产价格可能会大幅波动。

美联储加息会否对A 股市构成压制？

信达证券认为，美国股市在加息周期中的表现可分为两种情况。

首先，美股面临利润上升 货币紧缩的组合。此时，美国股市通常在加息初期进行5%-10%的调整，持续时间通常在2个月以内。随后，利润上升仍将支撑美国股市继续上涨。直到利润增长下降，或者投资者对利润的预期减弱，美国股市才会真正开始大幅下跌，这通常发生在加息周期结束后。

第二，美股面临盈利下行 货币紧缩的组合。换句话说，美国经济处于滞胀状态，典型的是20世纪70年代。在此期间，由于经济下行压力已经开始出现，美国股市通常在货币政策收紧之前进行调整。美国股市在滞胀期稳定的关键原因是估值可以达到历史低点或滞胀结束。

在加息周期中，A股票大水平涨跌没有明显规律

在2007年之前的两个加息周期中，A股票大级市场主要受股权分置改革等制度的影响。

2、2015年至2018年，A随着股票成熟度的提高，中美股市的联动性较以前有所增强。然而，中美经济周期的错位、两国货币政策的差异（2016年和2018年）以及2016年的熔断事件都导致了两国股市的表现。

3.综上所述，美联储加息不应纳入判断a股大水平市场的框架。美联储加息对a股的影响最多是月或周。

从时间段来看，2007年后中美股市的联动性有所增强

通过回顾最近三轮加息周期，发现美联储前两轮加息对a股的影响相对较弱。造成这种现象的原因有三个。一是，A股票成立初期，制度建设还不够成熟，A2007年之前的大水平市场大多受制度影响。第二，中国在2005年之前采取了固定汇率制度，然后改为管理浮动汇率。美联储加息导致新兴市场货币贬值，进而加剧新兴市场资金流出压力，A股在2005年不存在。

三是a股国际化程度不高。QFII该制度早在2002年就建立了，但是QFII该系统的准入门槛较高，投资灵活性弱于当前的互联机制。在这种情况下，在美联储加息期间，海外资本回报的压力并不大。

此后，随着a股各方面成熟度的提高，股市国内宏观经济、无风险利率等宏观因素密切相关。此外，随着QFII2014年沪港通开通，2016年深港通开通，外资进出a股更方便，A海外资金对股票的影响越来越大。

美联储加息对a股有两种影响机制

首先，全球流动性收紧，加上美元指数上涨，全球基金在加息预期发酵和加息刚刚实施时继续流出新兴市场股市。然而，这一规律在a股市场上并不明显，因为上一轮加息周期与a股国际化的快速改善相吻合。互联机制的实施，A股票积极寻求纳入MSCI、这些因素导致外资在加息期间仍保持a股净流入。

第二，与加息相比，海外经济低迷和美国股市剧烈波动的风险更值得关注。这源于1970年以来，美国每轮加息周期结束后都会出现经济低迷和15%-50%的大幅下跌。从历史经验来看，美国股市的剧烈波动导致a股熊转牛的拐点滞后1-3个月。

A股在美联储加息期间的表现

海外宏观变量对，海外宏观变量对a股的影响逐渐显现。在讨论美联储加息对a股板块的影响时，我们主要关注2015年至2018年的加息周期。

理论上，容易受到海外宏观变量影响的行业主要是海外收入较高的行业。美联储加息不仅可以影响相应上市公司利润表中的汇兑损益项目，还可以影响海外需求和相应上市公司的销售。对应到A股市场上，家电、电子的海外营收占自身主营业务收入的比例较高，能达到25%以上，其次是化工、电气设备、有色金属、轻工制造等行业。

2016年，中美货币政策逆行，汇率贬值，家电行业超额回报不差

2016年2016年处于共振上升期。GDP增长率在当年第二季度开始稳定和复苏，实际上是全年GDP增长率达到6.85%。同时，由于供给侧改革，大宗商品早期产能过剩问题明显缓解，PPI2016年全年处于上升期，当年9月连续54个月结束负值。

从市场表现来看，年初恐慌性下跌后，各大宽基指数均处于震荡上行状态。上证综指、沪深300、中证500全年分别收跌12.3%、1.3%、17.8%。

就行业超额收益而言，2016年第一季度受熔断恐慌影响，A股票行业普遍下跌，其中TMT该行业大幅下跌。然而，全年来，随着经济的复苏，各行业的超额回报都有所不同。周期和消费行业占主导地位，食品饮料、家用电器、煤炭、有色金属、农业、林业、畜牧业、渔业等行业与上海、深圳300相比产生了超额回报。

值得注意的是，虽然家电行业的收入对海外经济和汇率比较敏感，但美联储的加息并没有影响其与沪深300指数相比产生近10%的超额。家电行业领涨的原因是房地产竣工面积上升，家电销量增加；同时，白电价格战结束，行业竞争格局改善。主要原因是2016年上半年全球半导体周期仍处于下行周期。

2017年:中美货币政策同时收紧，汇率升值，电子行业表现依然疲软

国内经济周期在2017年短期内达到顶峰，GDP全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%，全年增速6.95%。GDP当年第二季度出现了增长高点。PPI上升最快的时期已经过去，PPI2017年3月达到高点后，同比逐渐下降PPI同比基本保持在5%以上。在国内政策方面，去杠杆化政策继续下去，央行多次提高7天逆回购利率，房地产调控再次转向严格。

从市场表现来看，上证指数涨幅6.6%，沪深300涨幅21.8%，中证500年度表现震荡，截至年底跌幅-0.2%。

在行业超额收益方面，以金融、消费为代表的大盘股占主导地位，A股票呈现出结构性牛市的特点。就具体行业表现而言，只有食品、饮料和家用电器的消费板块相对于市场产生了超额回报。

此外，钢铁和非银行金融的增长与沪深300指数持平。对于电子行业来说，虽然理论上汇率升值将有利，但智能手机出货量逐渐达到顶峰，全球半导体销售增长疲软仍拖累了电子行业的表现。

2018年，中美货币政策再次逆行，贸易摩擦伤害了许多行业的利润

2018年国内经济周期步入下行期，全年GDP与2017年相比，增长率为6.75%，下降0.2个百分点。全年分时间GDP2018年第二季度出现了增长高点。与此同时，PPI同比也在当年第二季度下降。在货币政策方面，货币政策于2018年4月转向宽松，去杠杆化政策也于当年7月转向稳定杠杆。全年人民币汇率贬值5%以上，这既有两国经济周期、货币政策错位的影响，也有贸易摩擦事件的影响。

从市场表现来看，上证指数下跌24.6%，中证500和沪深300分别下跌33.3%和25.3%。

从行业表现来看，2018年申万一级行业普遍下滑，绝对收益为负。从行业超额回报的角度来看，1）与沪深300指数相比，消费部门的休闲服务和食品饮料分别受益于免税业务的高增长和白酒价格的上涨。二是建筑装饰、公用事业、金融股因抗跌属性而超额回报居前。3)由于汇率贬值和贸易摩擦的双重负面影响，电子、轻工制造、机械设备、电力设备和汽车行业失去了沪深300指数的15%以上。

风险提示：

根据对历史规律的总结，未来可能会失败。

信达证券-美联储加息周期中美股和a股表现分析-20220年516年

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