文 | 小卢鱼

编辑 | 杨旭然

防疫政策逐渐放松，市场预计消费板块将复苏，因此本周食品饮料行业成为盘中最闪亮的明星。

其中，白酒行业近一周涨幅达到6.94%，近一个月涨幅达到19.30%，表现优于市场。口子窖、金种子、顺鑫农业等中端白酒品牌的股价表现最为抢眼，涨幅居前。

在资金流入方面，五粮液每周净流入22.52亿元，排名第一，贵州茅台、山西汾酒、老白干酒等公司也获得了北行资金的巨额增长。

白酒指数(2022年10月至今)

在此之前，白酒行业全年都承受着相对悲观的市场预期。特别是7月以后，受高估值回撤、疫情反复、外资出逃等多种因素影响，白酒行业波动下滑。但最近，该行业出现了明显的复苏迹象。

不难理解资本普遍押注白酒的原因:疫情控制预期在变，春节旺季即将来临。但事实上，这一轮反弹白酒品牌的股价表现有明显的差异意味着市场对不同白酒品牌有不同的判断和投资选择。

01 低档白酒，下沉突破

白酒市场相对分散，集中度低，地域覆盖面广。在线级较低的城市，人们对白酒的偏好越高。红酒、威士忌等外来品种通常只占据大城市的一定市场。

近年来，白酒品牌化趋势也在下沉，这实际上是一种消费升级。

部分原因是未来几年中国白酒市场规模预测增长率只有10%左右。在这种情况下，企业的竞争将更加激烈，竞争策略之一就是走下沉路线。另一部分原因是，在共同繁荣的发展路线下，白酒消费品应该变得更加贴近百姓。

一个明显的例子是，根据中国葡萄酒协会的数据，光瓶酒市场规模从2013年的352亿元增长到2021年的988亿元，复合增长率约为14%；预计2022-2024年年均增长率将达到16%，2024年市场规模将超过1500亿元。

品牌白酒下沉的过程给了一些中小企业树立品牌地位的机会，尤其是价格定位在100元以下的低档白酒品牌。

顺鑫农业(牛栏山)在低档葡萄酒市场的发展具有代表性。

牛栏山虽然是品牌酒，但由于价格超过10元一瓶，比一些小作坊生产的散装酒低，在超市和餐厅都很容易买到。

当其他区域性白酒品牌追求高端时，顺鑫农业反其道而行之，低端白酒在整体业务中的销售收入持续增长。顺鑫农业毛利率低，2021年报数据为27.91%。

在此基础上，顺鑫农业今年以应对原材料和运输成本上涨为由，连续三次提价。其主要产品牛栏山陈酿全线提价6元/箱，有望直接贡献增量收入，拉动中长期业绩和渠道利润。

今年顺鑫农业也彻底剥离了一直亏损的房地产业务，前三季度整体毛利率也上升到30.82%。同时，推出了市场反馈良好的新单品金标陈酿

因此，很多券商认为顺鑫农业的黑暗时刻已经过去，市场对后续增长的预期推动顺鑫农业股价持续上涨，近一个月涨幅高达40.12%。

顺鑫农业股价表现(2022年9月至今)

曾经备受期待的低档葡萄酒重量级选手江小白逐渐消失。原来，江小白专注于二三十岁的年轻人。最初的价格是每瓶10元。流行后，价格迅速翻了一番，但市场反馈不佳。

这也表明，低端品牌白酒的一个大问题是品牌价值的固化。一旦被市场视为低端品牌，后期就很难提高价格，提高毛利润水平。

02 区域龙头，主力上涨

几年前，许多地区领先的葡萄酒公司开始进入次高端葡萄酒市场。山东、河南、安徽等地的房地产葡萄酒尤为活跃。他们中的大多数人都试图推出价格更高的新产品系列，并降低低档葡萄酒的销售比例。

这首先是因为次高端酒的消费群体规模大，根据艾媒咨询数据，2021年中国白酒消费者中65.90%是中高收入人群，热爱品质和品牌更好的白酒。

所谓次高端白酒，价格一般定位在300-800元，主要用于商务活动和宴会；中端白酒的价格定位在 100-300元，主要用于自饮、家宴、亲友聚餐等。品牌定位和价格是这种充满费的白酒中，品牌定位和价格是一个非常重要的购买理由，产品溢价必须不低。

丰厚的单一产品利润可以帮助地区领先的葡萄酒企业积累国家化所需的资金。在这条激烈的轨道上，次高端也可以说是这些企业的必然选择。

而且，随着居民收入的增长，高端葡萄酒品牌纷纷提价，次高端价格上限也开放，随着头部品牌逐步提价是合乎逻辑的。

然而，次高端化不仅需要提高产品价格，还需要配套的营销推广、公认的产品质量和一些运气。

从安徽起家的口子窖和金种子，是近两年二级高端葡萄酒企业转型相对成功的代表。安徽省疫情负面影响较小，口子窖和金种子的生产和销售相对安全。作为苏皖地区的龙头酒，受益匪浅。

另一方面，同属二级高端酒阵营的伊利特，因为身处疫情反复、形势严峻的新疆，业绩压力明显，全国化进程不顺利，成为本轮白酒行业少有的不涨不跌的例子。

此外，安徽靠近中国经济最发达的省份，如上海和江苏GDP增长率也位居全国前十，还有进步的空间。这意味着口子窖和金种子酒的销售半径可以覆盖中国最活跃的固定投资和商业活动省份。

这无疑是以宴会为主要消费场景的次高端葡萄酒品牌的独特竞争优势。特别是在防疫政策日益宽松的环境下，大厅食品和宴会的限制将减少，次高端葡萄酒有望迎来真正的销售增长。

在大环境的多重利好下，口子窖和金种子酒在这一轮市场上大幅上涨。近一个月，口子窖股价上涨29.54%，金种子酒股价上涨29.68%，排名板块前列。

值得注意的是，作为安徽四大名酒之一，金种子酒的盈利能力一直落后于其他徽酒上市公司，2021年毛利率仅为28.80%。2022年前三季度，金种子酒营业收入同比增长仅为0.99%，扣除非净利润损失约为1.54亿元。

为改善公司运营，金种子酒引进华润战略投资，华润高管深入一线参与运营，建设线上 线下综合营销体系。

考虑到华润的渠道优势，金种子酒的中高端产品受益，中低端产品也有望迅速打开新局面。目前，金种子酒的股价可以在业绩亏损的情况下迅速上涨，这表明资本市场已经进入华润展示改革的信心。

03 高端品牌，股价疲软

在中国，高端白酒具有特殊的市场地位，尤其是茅台等超高端白酒品牌，牢牢占据了请客送礼的首选。2021年，仅贵州茅台和五粮液就占据了白酒消费市场的一半。

由于典型的高端白酒消费群体大多是中层以上政府和商业人士，消费概念价格轻、质量重，追求产品背后的品牌文化和社会圈，导致中国高端白酒品牌稳定，受经济低迷影响较小。

从财务数据来看，2022年高端酒品牌销量稳步增长，而且上半年业绩增速略高于年度规划，这些企业下半年还有余力维护渠道，提高定价，扩大产能。

然而，高端葡萄酒品牌股价的业绩增长明显有限。在这一轮市场中，五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒等企业的股价在短暂上涨后下跌，与顺鑫农业、口子窖、金种子酒等低端品牌开辟了差距。

以贵州茅台为例，今年前三季度营业收入达到897.86亿元，同比增长16.52%，净利率达到51.58%，归属于母亲的净利润同比增长19.14%。

此外，贵州茅台最近还进行了两项罕见的资本操作，即大股东增持和首次分配特别股息。虽然如此明显的向投资者表现出良好的行为推动了当天（11月28日）贵州茅台股价上涨5.90%，但即便如此，股价上涨仍不可持续。

这与贵州茅台的高市值有关。在这个市场疲软、股票基金博弈的股市中，2万亿的市值很可能会使贵州茅台的股价引领全身。

此外，近两年来，投资者一直质疑贵州茅台的估值过高，中等水平的业绩增长无法满足投资者的高期望。

五粮液也有类似的问题。虽然市值只有贵州茅台的三分之一，但6329亿元的规模也是a股市场的巨人。与贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖等行业的估值水平相比，五粮液的动态市盈率约为23倍，相对较低。

也许正因为如此，五粮液成了大量北上资金的首选。

一般来说，虽然高端葡萄酒品牌具有较强的性能稳定性和穿越周期的能力，但目前的估值可能仍然很高。与低端葡萄酒相比，高端葡萄酒利润基础大，市场价值高，股价弹性不如低端白酒。

04 总结

总的来说，在这波消费复苏带来的白酒市场中，资本市场反应迅速、准确、犀利，赌注后疫情时代白酒消费复苏。

除了上述白酒行业的不同表现外，资本在消费行业关注白酒股的关键原因是白酒在所有消费品中仍有最佳的财务数据表现——包括毛利率、净利率和一定程度的增长。

更重要的是，作为中国消费传统的一部分，在各种打击下，白酒消费仍保持稳定，在可预见的未来，每年仍将增长约10%。对于强势品牌来说，增长将远远大于这个数字。

由于对消费者健康有一定程度的影响，白酒消费有其政治不正确的一面。但与此同时，葡萄酒也可以缓解和释放精神压力，这在经济增长放缓的环境中是越来越多的人在一定程度上需要的。

在越来越复杂的经济和社会环境中，人们对葡萄酒的需求不会下降，只会上升。这是一个混合了经济、社会心理等多种因素的实际问题，也是白酒行业最深刻的信心。